Quer saber a inflação futura? Pergunte ao Mercado!

07

Em certa época, um astrólogo porto-riquenho chamado Walter Mercado ficou famoso no mercado financeiro. Não pelo seus índices de acerto, mas pelo nome. Afinal, o Mercado sempre está certo! Qualquer pergunta sobre preços de ativos (por exemplo, quanto vai estar a bolsa no final do ano?) tinha como resposta certa: pergunte ao Mercado!

Brincadeiras à parte, o mercado sinaliza alguns preços da economia. Por exemplo, a inflação. Se você, por algum motivo, está interessado em saber a inflação dos próximos 12 meses, há duas fontes bem à mão: o relatório FOCUS e as taxas das NTNs-B.

Vejamos em primeiro lugar o relatório FOCUS, que pode ser encontrado no site do Banco Central. O último relatório, por exemplo, traz uma previsão para o IPCA de 5,44% para os próximos 12 meses.

Já o cálculo da inflação a partir das NTNs-B é um pouco mais complicado. É preciso pesquisar as taxas tanto das NTNs-B quanto das LTNs, pois a inflação será a diferença entre essas duas taxas. É fácil de entender porquê. Suponha uma LTN com vencimento em um ano, e que paga 10% ao ano, e uma NTN-B, de mesmo vencimento, que paga IPCA + 4% ao ano. Calculando a diferença, temos:

Esta é a chamada inflação de break-even, implícita na NTN-B. Significa que, se a inflação acumulada nos próximos 12 meses for maior que 5,77%, terá valido mais a pena ter aplicado na NTN-B. Por outro lado, se for menor, a LTN terá sido um melhor investimento.

Uma vez claro este conceito, passemos agora à pesquisa das taxas das NTNs-B e das LTNs. Para isso, vamos usar o site da Andima:

Basta colocar a data e apertar o botão “consultar”. Será aberta a seguinte tela:

Note que, no rodapé, você pode escolher o título da sua pesquisa. A tabela acima mostra as NTNs-B, enquanto a tabela a seguir as LTNs e NTNs-F:

Para aqueles que não querem complicar muito, vamos pegar a LTN com vencimento em 01/04/13 e a NTN-B com vencimento em 15/05/13. Não será um cálculo muito exato, mas dá para o gasto. Para os que não se contentam com pouco, apresento um cálculo mais preciso no apêndice deste artigo.

Observando a coluna “Tx. indicativas”, vemos que a LTN está pagando 8,83% ao ano e a NTN-B 3,09%. Portanto, a inflação implícita é de:

Vimos, no início deste post, que a inflação esperada pelo FOCUS é de 5,44%. Portanto, bem próxima do cálculo acima. Qual a diferença conceitual entre essas duas medidas? A primeira refere-se à uma pesquisa junto a economistas de instituições financeiras e consultorias, que tentam prever a inflação nos próximos doze meses com base em seus modelos. Já o cálculo com títulos dá uma ideia de como aqueles que efetivamente colocam dinheiro no jogo vêem a inflação futura. Claro que os economistas fornecem as suas previsões também para estes, mas há uma grande diferença entre fazer previsões e apostar nelas.

Note que a premissa por trás desse raciocínio é que o comprador de títulos está sempre ponderando se é melhor comprar um título prefixado ou um título atrelado à inflação. Sua decisão dependerá, basicamente, de sua visão sobre a inflação futura. Se achar que é maior que 5,57% para os próximos 12 meses, vai comprar NTN-B. Se achar que é menor, vai comprar LTN.

E como tem sido o índice de acerto dessas previsões? Será melhor do que o do Walter Mercado? Vejamos os dois gráficos a seguir, em que relaciono a inflação prevista e aquela efetivamente observada (todos os gráficos a seguir utilizam dados desde janeiro de 2005):

 

Note que, em ambos os casos, o poder de previsão é bem baixo, sendo a correlação próxima de zero. Uma possível explicação para esta falha de previsão é que os agentes olham para a inflação presente e extrapolam para o futuro. Para testar esta hipótese, vamos fazer a mesma regressão, mas adiantando as previsões do FOCUS e a inflação implícita nas NTNs-B em 12 meses. Assim, estaremos relacionando o IPCA acumulado nos últimos 12 meses observado em um determinado mês com o Focus e com a inflação implícita deste mesmo mês. Vejamos o resultado nos gráficos a seguir:

As correlações melhoraram significativamente! O que significa que há um componente inercial importante sobre as expectativas do mercado. Ou seja, a inflação passada influencia a expectativa da inflação futura.

- Mas então, Dr. Money, estamos perdidos! A quem recorrer para saber a inflação futura??? Só mesmo o Walter Mercado para nos salvar!!!

Calma, nem tudo está perdido. As previsões do mercado podem não ser das melhores quando se trata do nível da inflação, mas o mesmo não se pode dizer com relação à direção da inflação futura. Veja os dois gráficos a seguir:

O raciocínio desses dois gráficos é o seguinte: no eixo x são plotados os pontos que representam a diferença entre a inflação esperada nos próximos 12 meses e a inflação observada nos últimos 12 meses. Por exemplo, em dezembro de 2o1o, a inflação esperada pelo Focus era de 5,51%, enquanto a inflação observada neste mês nos últimos 12 meses havia sido de 5,91%. Portanto, o mercado estava esperando uma queda de 0,40% na inflação dos próximos 12 meses. O que aconteceu 12 meses depois (dezembro de 2011) é que a inflação observada foi de 6,50%, uma alta de 0,59%. Ou seja, neste caso a expectativa da direção não se cumpriu.

Observando os dois gráficos, o ideal é que os pontos caíssem todos nas áreas hachuradas; ou seja, quando o mercado acha que a inflação vai subir, a inflação sobe, quando acha que vai cair, a inflação cai. E é, de fato, o que observamos, principalmente no gráfico gerado pela inflação implícita nas NTNs-B. No caso do gráfico do Focus, o erro maior, veja só! ocorre quando o mercado acha que a inflação vai cair, mas na verdade ela sobe!

A esse respeito, não custa lembrar que muitas das críticas que se fazem ao relatório Focus está em que seria a visão do mercado financeiro, que estaria mais interessado em superestimar a inflação futura, para assim pressionar o BC a aumentar a taxa SELIC. O que se vê é justamente o oposto! Observe os dois gráficos a seguir:

Note como as diferenças predominantes são negativas. Ou seja, o mercado esperava, na maior parte do tempo, uma inflação menor do que aquela efetivamente observada. Assim, podemos classificar como uma rematada bobagem as críticas ao relatório Focus como instrumento maligno nas mãos dos bancos para encostar o Banco Central na parede. Na verdade, o mercado tem sido mais benevolente com o Banco Central do que este tem merecido.

Concluindo: as previsões de inflação do mercado, seja através da inflação implícita nas NTNs-B, seja através do relatório Focus, são influenciadas, em seu nível, pela inflação passada. Mas podem ser consideradas uma boa previsão para a direção da inflação futura. Ou seja, se o Focus indicar, hoje, uma inflação maior nos próximos 12 meses do que a acumulada nos últimos 12 meses, é bem provável que a inflação subirá. E vice-versa. Hoje, o Focus projeta uma inflação de 5,44% nos próximos 12 meses, enquanto a inflação dos últimos 12 meses foi de 5,24%. Ou seja, o mercado acha que a inflação será maior, mas não muito em relação ao nível atual. A conferir!

Apêndice: interpolação de taxa de juros

Lembrando que para todos os cálculos a seguir, vamos usar a coluna “Tx. Indicativas”. Para calcular a inflação para os próximos 12 meses, precisamos encontrar títulos que vencem daqui a 12 meses. Vamos tomar como referência o dia 12/04/12. Não temos títulos com vencimento em 12/04/13. Precisamos então encontrar títulos que vençam antes e depois desta data, e então fazer a interpolação. No caso das LTNs, temos títulos vencendo em 01/04/13 e 01/07/13. O cálculo da interpolação pode ser observada na figura a seguir:

O roteiro para este cálculo é o seguinte:

1. Calcula-se a taxa efetiva do título que vence primeiro (no caso, em 01/04/13), que vai resultar em quanto o título rende entre hoje e a data do seu vencimento. O resultado é 8,43%.

2. Calcula-se a taxa efetiva do segundo título (o que vence em 01/07/13) entre a data de hoje e a data de seu vencimento. Desconta-se a taxa calculada no item anterior, e obtém-se, então, a taxa efetiva nerste período (2,23%).

3. A partir da taxa calculada no item anterior, calcula-se a taxa efetiva entre a data do vencimento do primeiro título e a data que nos interessa (obtendo 0,32%).

4. Compõe-se a taxa calculada no item anterior com a taxa calculada no item 1, e transforma-se em taxa anual, obtendo-se 8,85% ao ano.

O mesmo raciocínio fazemos para as NTNs-B, conforme podemos ver no esquema a seguir:

Obtemos então a taxa de 3,12% ao ano. Fazendo o cálculo da inflação implícita, obtemos:

Comparando com o resultado que obtivemos anteriormente (5,57%), não parece que valeu todo este trabalho. Enfim, é para quem gosta das coisas bem exatas…

Compartilhe este artigo

Artigos relacionados

Comentários (07)

  1. Excelente post. Impressiona a raridade com que os temas do mercado financeiro são explicados de forma tão boa como foi feito aqui. Mais posts assim por favor!

    Bruno Amaral, em 29 de janeiro de 2014. Responder
  2. Parabéns pelo post, foi o unico lugar onde pude aprender realmente sobre inflaçãp…seria maravilhoso se em um próximo post vc falasse sobre a combinação de operações de titulos publicos com DI futuro…e também falasse sobre basis point…não se encontra em nenhum lugar explicações sobre isso!! abraço!

    Zé Humberto, em 22 de junho de 2012. Responder
  3. Gosto disso, posts técnicos.
    Menos blablabla e mais fundamento, números…mas ainda sim nada de “rocket science”, só matermática básica.

    Excelente! Quero mais desse estilo.

    Breno, em 20 de abril de 2012. Responder
  4. in god we trust

    ALAIN, em 19 de abril de 2012. Responder
  5. Juliano e Major, muito obrigado pelo incentivo!

    Dr. Money, em 18 de abril de 2012. Responder
  6. Meu caro parabéns!

    A maneira como vc escreve faz o assunto ficar fascinante!

    Obrigado pela aula.

    Abraço!

    Major, em 18 de abril de 2012. Responder
  7. Post de altíssima qualidade! Mostra que até a inflação segue um “passeio aleatório”, e por isso é imprevisível a partir de dados passados se o mercado for eficiente.

    Juliano, em 17 de abril de 2012. Responder

Escreva um comentário