Dividendos: vale a pena?

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Os fundos que investem em ações que pagam bons dividendos estão dando um show este ano. Segundo a ANBIMA, até junho, o tipo Ações Dividendos estava rendendo 1,4%, contra uma queda do Ibovespa de 10% no mesmo período. Na verdade, este é o único tipo de fundo que vinha tendo retorno positivo até junho. Resultado: é o único tipo de fundo que vem captando recursos no ano: seu patrimônio cresceu 10%, contra perdas consideráveis em outros tipos. A pergunta que não quer calar é: vale a pena aplicar agora em fundos de dividendos?
Inspirado pelo excelente artigo Em 10 anos só 4 empresas da Bolsa distribuíram dividendos que superaram os juros da poupança do blog Valores Reais, resolvi também abordar o tema, mas de uma maneira mais teórica.
Começo por relembrar a Teoria da Irrelevância do Dividendo, de Modigliani-Miller (M&M). Esta teoria diz que o valor de uma firma é determinada somente pela sua capacidade de gerar lucros e pelo risco do negócio. Ou seja, o valor da firma dependeria apenas da receita produzida pelos seus ativos, não em como esta receita é dividida entre dividendos e lucros retidos.
Por exemplo, digamos que a empresa resolva não pagar dividendos para assim reinvestir os lucros. Essa empresa, se fizer os investimentos certos, vai crescer mais do que aquele que tiver distribuído os dividendos e não tiver investido. Este crescimento extra fará com que o preço da ação suba mais, se comparada com a empresa que não investiu. Assim, segundo M&M, a valorização do preço da ação compensará os dividendos que não foram distribuídos. Dá na mesma.
Continuando o nosso exemplo: digamos que essa empresa que distribuiu os dividendos queira fazer o mesmo investimento. Para tanto, emite ações, e capta recursos no mercado. O investidor que recebeu os dividendos tem duas opções: usar o dinheiro recebido para reinvestir na empresa (o que, na prática, significa não ter recebido o dividendo), ou ficar com o dividendo e não comprar as novas ações. Neste caso, este investidor será diluído, e sua participação na empresa diminuirá. A empresa crescerá mais, mas a sua participação no crescimento será menor. Uma parte desse crescimento ele já recebeu antes, na forma de dividendo. Portanto, novamente, tanto faz.
Obviamente, este é um modelo ideal, que funcionaria perfeitamente apenas na perpetuidade e sob certas condições. Mas ele é a base para o raciocínio desenvolvido no post do Valores Reais: o investidor precisa olhar não só o dividendo, mas o retorno total da ação.
Normalmente, as empresas que pagam bons dividendos são aquelas que não vêem mais oportunidades de crescimento no seu setor. Assim, não tendo onde investir, distribuem os lucros para os seus acionistas. Tivessem boas oportunidades, reinvestiram os lucros na própria atividade da empresa. (Uma observação: o teorema de M&M diz que tanto faz uma empresa reter os lucros para reinvestimento, ou distribuí-los e assumir dívidas para fazer os investimentos. Na prática, no entanto, considerando o custo do capital no Brasil, normalmente sai mais barato reinvestir os lucros). Assim, como regra geral, empresas de setores de rápido crescimento, que têm excelentes oportunidades para investimento, não pagam dividendos. Estas empresas tendem a se valorizar mais do que aquelas que pagam dividendos, mas crescem menos. No final, teoricamente, tanto faz: ou você recebe o dividendo, ou você espera pela valorização da ação, e vende uma parte para receber o mesmo dinheiro.
Teoricamente. Na prática, a psicologia humana gosta de carimbar o dinheiro, coloca-lo em caixinhas separadas. Ação é uma coisa, dividendo é outra. As pessoas, normalmente, não gostam de vender as ações que têm. Preferem receber os dividendos. Além disso, dá uma sensação gostosa, como quando você encontra um dinheiro esquecido no bolso do paletó.
Um outro fator a favor das empresas que pagam bons dividendos é que, por não estarem em setores muito dinâmicos, normalmente apresentam uma volatilidade menor do que aquelas que pagam menos dividendos. Basta ver o que está acontecendo este ano, em que estas ações estão dando banho no índice. Por outro lado, quando o mercado se recuperar, muito provavelmente estas ações ficarão para trás, se comparadas ao índice. A isto chamamos menor volatilidade.
Moral da história: a escolha das ações, principalmente quando se visa o longo prazo, deveria ignorar se estas pagam ou não dividendos. O que importa são as perspectivas de geração de lucros, que podem ser distribuídos ou reinvestidos. Você ganha de uma forma (via dividendos) ou de outra (via valorização da ação). Assim, e respondendo à pergunta inicial, investir em fundos de dividendos só se justifica pela menor volatilidade ao longo do tempo. Mas lembre-se: menor volatilidade pode significar menor retorno potencial no longo prazo.

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Comentários (04)

  1. Excelente ponto, Ulisses. Foi um erro grotesco de minha parte não ter citado a diferença na tributação. No entanto, para vendas abaixo de R$20 mil/mês, acaba dando na mesma, pois o ganho de capital, neste caso, também não é tributado.
    Obviamente, a teoria da irrelevância do dividendo só funciona perfeitamente em um mundo sem atritos. No entanto, continuo achando um bom ponto de partida para raciocinar sobre o tema. Nem que seja para achar os seus "furos" e firmar uma certa opinião.
    Abraço!
    P.S. Gosto muito de seu trabalho no Blog do Investidor

    Dr. Money, em 14 de agosto de 2011. Responder
  2. Dr. Money, excelente.

    Os fatores são tantos a serem observados na escolha de um papel que é praticamente impossível monitorar a todos.
    Vejo com bons olhos empresas boas pagadoras para aqueles que já não desejam mais fazer o bolo crescer e apenas viver com o retorno dos dividendos.

    Abraço.

    Jônatas R. Silva, em 12 de agosto de 2011. Responder
  3. Dr. Money, excelente texto! Agradeço os elogios ao meu blog também!

    O artigo demonstra a importância de ter uma visão global e crítica sobre as ações, bem como a importância de se definir objetivos de longo prazo para esse dinheiro.

    É isso aí!
    Um grande abraço, e que Deus os abençoe!

    Guilherme, em 12 de agosto de 2011. Responder
  4. Dr. Money,
    Ótimas colocações. No entanto, tenho uma crítica sobre a Teoria da Irrelevância do Dividendo. Na teoria, o mundo é ideal: sem custos, sem impostos, etc. Mas como já dizia Yogi Berra, na teoria, não tem diferença entre a teoria e a prática, mas na prática tem. O fato de no Brasil o ganho de capital ser tributado a 15% e os dividendos serem isentos já muda um pouco os parâmetros: o dividendo deixa de ser irrelevante, podendo inclusive ter um peso bastante significativo.
    Além disso, existem outras teoria muito interessante sobre os sinais que a empresa envia aos investidores com relação à tendência dos dividendos. Vai investir mais, ou vai devolver mais dinheiro aos acionistas, etc. Como vc citou, é novamente a psicologia afetando o desempenho dos investimentos.
    Abs

    Ulisses Nehmi, em 12 de agosto de 2011. Responder

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